Της Μαριάννας Ανυφαντή*

Ποια η σημασία των εσόδων επενδύσεων;

Τα έσοδα επενδύσεων είναι καθοριστικής σημασίας για συνταξιοδοτικά σχήματα που λειτουργούν κεφαλοποιητικά, και ο λόγος είναι απλός. Τα κεφαλαιοποιητικά συστήματα συσσωρεύουν τις εισφορές κατά τον εργασιακό βίο και το ποσό που θα έχει δημιουργηθεί τη στιγμή της συνταξιοδότησης είναι αυτό που παράγει την παροχή (σύνταξη ή εφάπαξ). Επομένως, είναι οφθαλμοφανές πως όσο υψηλότερη είναι η απόδοση των επενδύσεων, τόσο υψηλότερη είναι η τελική παροχή.

Μέσα από ένα απλοϊκό παράδειγμα, βλέπουμε πως ένας ασφαλισμένος που πληρώνει 1000 € /έτος για 35 έτη στο τέλος θα έχει:

• 35.000€ με 0% απόδοση επενδύσεων
• 90.000€ με 5% απόδοση επενδύσεων

Αν στο παράδειγμά μας με 5% απόδοση επενδύσεων, συμπεριλάβουμε και πληθωρισμό 5%, τότε η τελική πραγματική αξία θα είναι 35.000€.

Επομένως, το κεφαλοποιητικό σύστημα δε μπορεί να λειτουργήσει επιτυχημένα σε οικονομικό περιβάλλον υψηλού πληθωρισμού ή/και χαμηλών επιτοκίων.

Στο παρελθόν διεθνώς τα Pension Funds επένδυαν σε «κλασσικά» επενδυτικά οχήματα όπως είναι τα ομόλογα, οι μετοχές, τα ακίνητα κτλ.

Η υψηλή μεταβλητότητα των αγορών και τα χαμηλά επιτόκια έχουν οδηγήσει τα Pension Funds σε άλλες μορφές επένδυσης.

Ποια είναι παραδείγματα μορφών επενδύσεων που σχετίζονται με την πραγματική οικονομία;

Τα τελευταία 10 έτη παρατηρείται διεθνώς μεγάλη δραστηριότητα αναφορικά με εναλλακτικές μορφές επενδύσεων όπως είναι τα έργα υποδομής (infrastructure), πχ δρόμοι με διόδια, αεροδρόμια, ανανεώσιμες πηγές ενέργειας κτλ.

Τα Pension Funds έχουν συνήθως μεγάλα ποσά που θέλουν να τα επενδύσουν για πολλά χρόνια. Αντίστοιχα οι επενδύσεις σε έργα υποδομής είναι μακράς διάρκειας με σταθερές και προβλέψιμες χρηματοροές, γεγονός που ταιριάζει με τη φύση των υποχρεώσεων των Pension Funds, δημιουργώντας ένα φυσικό ταίριασμα ενεργητικού παθητικού (Asset Liability Matching).

Πολύ σημαντικό είναι επίσης πως οι επενδύσεις αυτές επιστρέφουν στην πραγματική οικονομία, δημιουργώντας θέσεις εργασίας και ενισχύοντας την εγχώρια οικονομία.

Πως μπαίνει ένα ταμείο σε κάποιο έργο υποδομής;

Αν ένα Ταμείο θέλει να συμμετάσχει σε μια τέτοιου είδους επένδυση, μπορεί να εισέλθει είτε ως μέτοχος, είτε με τη μορφή δανείου ή ομολόγου. Επίσης μπορεί να εισέλθει από την έναρξη του έργου δηλαδή να συμμετάσχει στη φάση του σχεδιασμού και της κατασκευής ή αργότερα, στη φάση της λειτουργίας, αναλαμβάνοντας φυσικά το αντίστοιχο ρίσκο και προσδοκώντας την αντίστοιχη απόδοση.

Ποιο είναι το ρίσκο;

Τα βασικά ρίσκα είναι το κατασκευαστικό, το λειτουργικό και το επιχειρησιακό (business). Τα ρίσκα αυτά είναι σημαντικά αλλά θεωρούνται ελεγχόμενα με εργαλεία όπως είναι οι νομικές συμβάσεις και τα ασφαλιστήρια συμβόλαια.

Τα σημαντικότερα ρίσκα που δεν είναι ελεγχόμενα, είναι το πολιτικό και το εποπτικό. Ως εποπτικό εδώ δε νοείται η εποπτεία της ασφαλιστικής αγοράς ή των Ταμείων, αλλά τα εποπτικά όργανα των έργων υποδομής.

Οι επενδυτές διεθνώς προτιμούν χώρες για τέτοιου είδους επενδύσεις, που να εμφανίζουν πολιτική σταθερότητα και να μην εφαρμόζουν αναδρομικές ή απρόβλεπτες αλλαγές στη φορολογία και το εποπτικό πλαίσιο.

Ποια είναι η απόδοση;

Η απόδοση των επενδύσεων σε έργα υποδομής διεθνώς αναμένεται περίπου στο 10%. Το ποσοστό αυτό διαφοροποιείται ανάλογα με τη χώρα και το είδος του έργου.

Για παράδειγμα, η αναμενόμενη απόδοση για έργα υποδομής στη Γερμανία είναι 8%-9%, ενώ για την Ιταλία είναι 12%.

Επιπλέον το είδος του έργου επηρεάζει την απόδοση. Θεωρείται πως οι δρόμοι με διόδια έχουν κατά κανόνα μικρότερη απόδοση από τα αεροδρόμια.

Πως επηρεάζονται οι κεφαλαιακές ανάγκες Solvency II;

Το Επενδυτικό σχέδιο για την Ευρώπη, όπως εγκρίθηκε από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή τον Νοέμβριο του 2014, εστιάζει στην άρση των εμποδίων στον τομέα των επενδύσεων, παρέχοντας προβολή και τεχνική υποστήριξη στα επενδυτικά έργα και αξιοποιώντας αποτελεσματικότερα τους νέους και υπάρχοντες χρηματοδοτικούς πόρους.

Επομένως, διευκολύνονται οι επενδύσεις στον τομέα των υποδομών και καθορίζεται μια νέα κατηγορία στοιχείων ενεργητικού για επενδύσεις υποδομής, εντός του πλαισίου που καθορίστηκε με την οδηγία 2009/138/ΕΚ.

Σύμφωνα με τον κατ' εξουσιοδότηση κανονισμό (ΕΕ) 2016/467, οι επενδύσεις υποδομής θα πρέπει να πλαισιώνονται από κριτήρια που διασφαλίζουν ότι παρουσιάζουν υγιές προφίλ κινδύνου όσον αφορά την αντοχή τους σε συνθήκες πίεσης, την προβλεψιμότητα των ταμειακών ροών και την προστασία που παρέχει το συμβατικό πλαίσιο.

Οι επιλέξιμες αυτές επενδύσεις θα επωφεληθούν από χαμηλότερη κεφαλαιακή επιβάρυνση. Για παράδειγμα, επιλέγεται χαμηλότερη βαθμονόμηση (stress) 30% για μια τέτοια επένδυση σε μετοχές, αντί για 39% - 49%, που ισχύει μέχρι τώρα για τον μετοχικό κίνδυνο.

Συμπερασματικά, μέσω των επενδύσεων υποδομών αναμένεται να ενισχυθεί η ανάπτυξη και η απασχόληση στην ΕΕ ενώ ταυτόχρονα οι επενδυτές (ασφαλιστικές εταιρίες, ταμεία) θα απολαμβάνουν χαμηλότερη κεφαλαιακή απαίτηση.

Υπάρχουν πραγματικά παραδείγματα;

Υπάρχουν εκατοντάδες παραδείγματα διεθνώς από Ταμεία που έχουν επενδύσει σε έργα υποδομής. Πάνω από 2,5 δισ. επενδύθηκαν σε ανανεώσιμες πηγές ενέργειας στην Ευρώπη την περίοδο 2011-2014 από Ταμεία και Ασφαλιστικές. Πρωτοπόροι σε αυτό είναι η Αυστραλία, ο Καναδάς, η Ολλανδία, το Ηνωμένο Βασίλειο, η Δανία και οι ΗΠΑ.

Υπάρχουν δεκάδες παραδείγματα στη Δανία από Ταμεία που έχουν επενδύσει σε Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας (ΑΠΕ) με μεγάλα οικονομικά και περιβαλλοντικά οφέλη. Για παράδειγμα το Pension Danmark έχει ήδη επενδύσει περίπου το 5% των κεφαλαίων υπό διαχείριση και ο στόχος του είναι το 10%.

Ποιες είναι οι διεθνείς τάσεις;

Σημαντικός αρωγός σε αυτή τη δραστηριότητα είναι το κρατικό πλαίσιο. Στη Βρετανία για παράδειγμα το Pension Infrastructure Platform είναι ένα κυβερνητικό πρόγραμμα για επενδύσεις άνω των 20δις σε εγχώρια έργα υποδομής στη δεκαετία 2012-2022.

Αντίστοιχα ο ΟΟΣΑ παρέχει καθοδήγηση σε κυβερνήσεις και επόπτες, εφόσον του ζητηθεί. Υπάρχει μια συλλογική προσπάθεια κράτους και Ταμείων προς αυτή την κατεύθυνση. Ακόμα και η νομοθεσία Solvency II, όπως αναφέρεται παραπάνω, ενθαρρύνει τέτοιου είδους επενδύσεις δημιουργώντας μικρότερες κεφαλαιακές απαιτήσεις.

Τι συμβαίνει στην Ελλάδα;

Ακόμα και στην Ελλάδα υπάρχουν αντίστοιχα παραδείγματα. Περίπου το 50% του αεροδρομίου Ελευθέριος Βενιζέλος ανήκει σε Καναδικό Ταμείο, που αγοράστηκε για 1,5 δισ.

Στην Ελλάδα, από σκοπιάς μεγεθών υπάρχει η δυνατότητα, καθώς οι Ασφαλιστικές και τα ΤΕΑ έχουν περίπου 15 δισ. κεφάλαια υπό διαχείριση. Αν από αυτά επενδυόταν το 5%, τότε θα μιλούσαμε για επενδύσεις 750 εκατ. σε έργα υποδομής, δηλαδή στην πραγματική οικονομία, τα οποία στη συνέχεια θα δημιουργούσαν θέσεις εργασίας κτλ.

Το ερώτημα είναι κατά πόσο υπάρχει το κατάλληλα σταθερό πολιτικό και εποπτικό πλαίσιο για τη δημιουργία τέτοιων επενδύσεων από Ελληνικά ή/και ξένα Ταμεία και ασφαλιστικές.

* Η κα. Μαριάννα Ανυφαντή είναι Αδειούχος Αναλογιστής Ασφαλιστικών Επιχειρήσεων, Διευθύνουσα Σύμβουλος της Σ.ΑΝ.Υ. Συμβουλευτική ΕΠΕ και μέλος της Ένωσης Ελλήνων Αναλογιστών.

Διαθέτει πολυετή εμπειρία στην ασφαλιστική αγορά, έχοντας εργαστεί στα αναλογιστικά τμήματα τόσο μεγάλων ασφαλιστικών όσο και συμβουλευτικών εταιρειών. Στη Σ.ΑΝ.Υ. Συμβουλευτική ΕΠΕ εντάχθηκε τον Ιανουάριο του 2010, όπου υπήρξε ένα από τα κύρια ιδρυτικά μέλη της εταιρείας αναλαμβάνοντας το ρόλο του Αναλογιστή και Διευθύνοντα Συμβούλου.

Είναι απόφοιτος του Τμήματος Μαθηματικών του Εθνικού και Καποδιστριακού Πανεπιστημίου Αθηνών, κάτοχος του Μεταπτυχιακού Προγράμματος «Μαθηματικά της Αγοράς και της Παραγωγής» του Οικονομικού Πανεπιστημίου Αθηνών, Αδειούχος Αναλογιστής Ασφαλιστικών Επιχειρήσεων και μέλος της Ένωσης Αναλογιστών Ελλάδος από το 2007.