Nα εξηγηθούμε εξ αρχής. Φουρλής και Jumbo ή, αν προτιμάτε, Απόστολος Βακάκης και Βασίλης Φουρλής δεν έχουν να χωρίσουν τίποτε. Άλλωστε, δεν δραστηριοποιούνται καν σε εφαπτόμενα πεδία του Λιανεμπορίου.

Οι μετοχές τους, όμως, ως επενδυτικές επιλογές, τέμνουν οριζόντια μέρος της εγχώριας επενδυτικής κοινότητας. Ιδιαίτερα, μετά την πανδημία.

Έχει αναπτυχθεί, δηλαδή, ένα επενδυτικό δίπολο. Οι θιασώτες της κάθε επιλογής τη συγκρίνουν με τον έτερο πόλο, υπερτονίζοντας πλεονεκτήματα και αναδεικνύοντας μειονεκτήματα. Θυμίζει, λίγο, τους Μακρυκωσταίους και Κοντογεώργηδες της ομώνυμης ταινίας.

Για παράδειγμα, όσοι θεωρούν ότι η Φουρλής αποτελεί το «καυτό» story του Λιανεμπορίου, για τα επόμενα χρόνια, υπερτονίζουν την προσαρμογή, που επίδειξε στην πανδημία (ηλεκτρονικό κανάλι πωλήσεων) και τις αλλαγές που αυτή φέρνει στο μοντέλο λειτουργίας, συγκρίνοντάς την με την απροθυμία προσαρμογής του management team της Jumbo (Απελεύθερος 14 Ιανουαρίου).

Στον αντίποδα, οι θιασώτες της Jumbo υπερτονίζουν τις πωλήσεις και την απόδοση ανά τετραγωνικό μέτρο καταστήματος, πεδίο στο οποίο η Φουρλής υστερεί.

Ας δούμε τα βασικά σημεία των δύο επενδυτικών επιλογών, αφού θυμίσουμε ότι αμφότερες διαπραγματεύονται με EV/EBITDA της τάξης του 7 με 7,5 φορές.

Φουρλής: Με αφορμή τις επιδόσεις των ηλεκτρονικών πωλήσεων, κατά την πανδημία και τις αλλαγές, που εκτιμώνται ότι επίφερε στις καταναλωτικές συνήθειες, το management πήρε μια σημαντική απόφαση: να αναδιαρθρώσει το μέρος του δικτύου καταστημάτων ΙΚΕΑ, που εμφανίζει χαμηλή αποδοτικότητα ανά τετραγωνικό.

Είναι η πρώτη φορά, που προωθούνται κινήσεις διόρθωσης από την ανάληψη του franchise και είναι σημαντικό επενδυτικά καθώς μειώνει το κόστος (3 εκατ. ευρώ εξοικονόμηση ετησίως) και έρχεται σε μια συγκυρία, που οι αναλυτές εκτιμούν ότι θα αυξηθούν μετά από χρόνια οι αγορές επίπλων, με τον ανταγωνισμό από τους μικρούς να φθίνει.

Φουρλής ΙΙ: Τα νέα μικρά καταστήματα, που θα λειτουργούν κυρίως ως εκθέσεις μπορεί να δουλέψουν με υψηλό περιθώριο EBITDA (της τάξης του 15% με 18%), ενώ και αυτό είναι εξαιρετικά σημαντικό απαιτούν χαμηλό capex.

Η απόφαση της ΙΚΕΑ να επιτρέψει τη δημιουργία μικρών καταστημάτων για να πιάσει τις καταναλωτικές συνήθειες των Millennials κάθεται... γάντι στη Φουρλής και στις ιδιαιτερότητες της εγχώριας αγοράς.

Από την άλλη, όμως, υπάρχει ανησυχία ότι ίσως χρειαστούν διορθωτικές κινήσεις λόγω φθίνουσας αποδοτικότητας και στα 3 μεγάλα ΙΚΕΑ, πέραν των καταστημάτων σε Λάρισα και Ιωάννινα (Απελεύθερος 29 Μαρτίου).

Jumbo: Το μοντέλο ανάπτυξης της Jumbo είναι απολύτως πετυχημένο και αυτό προκύπτει, τόσο από την απόδοση ανά τετραγωνικό (πωλήσεις 1550 με 1580 ευρώ ανά τ.μ. το 2019) , όσο και από το γεγονός ότι οι υπόλοιποι υιοθέτησαν, εν μέσω πανδημίας, την τακτική σταθερού ενοικίου και κλιμάκωσής του, βάσει πωλήσεων, που ακολουθεί η Jumbo εδώ και πολλά χρόνια.

Τίθεται, όμως, σε αμφισβήτηση από το αν η πανδημία προκάλεσε μόνιμη στροφή στις ηλεκτρονικές αγορές. Πεδίο, στο οποίο το μοντέλο της Jumbo δεν μπορεί να προσαρμοστεί εύκολα, λόγω των χιλιάδων κωδικών και της χαμηλής μέσης τιμής προϊόντων.

Φουρλής ΙΙΙ: Το δεύτερο στοιχείο προβληματισμού για τον όμιλο είναι οι διαχρονικά υψηλές υποχρεώσεις προς προμηθευτές από το ξέσπασμα της ελληνικής κρίσης ως σήμερα.

Το 2019 υπήρξε μείωση και η διοίκηση έδωσε guidance για πλήρη εξομάλυνσή τους σε ορίζοντα 1+1 ετών. Η πανδημία, όμως, αύξησε εκ νέου τις υποχρεώσεις.

Η αγορά βλέπει ως τώρα τη συγκεκριμένη εξέλιξη από τη θετική σκοπιά: ο όμιλος χαίρει της στήριξης των στρατηγικών συνεργατών και προμηθευτών του, εξέλιξη που τον βοήθησε να διέλθει αβρόχοις ποσίν τα ως τώρα κύματα της πανδημίας.

Κάποια στιγμή, όμως, θα ζητήσει guidance εξομάλυνσης, ώστε να δει την επίπτωση σε cash flow από μια μείωση υποχρεώσεων σε ορίζοντα διετίας-τριετίας.

Jumbo II: Η Jumbo είναι μεν... τίγκα στα ρευστά διαθέσιμα (359,3 εκατ. ευρώ καθαρό ταμείο), η ίδια η διοίκησή της, όμως, έθεσε, πρόσφατα, θέμα εφοδιαστικής αλυσίδας και των επιπτώσεων σε πωλήσεις, δημιουργώντας σύγχυση για το μέγεθος του προβλήματος και τις επιπτώσεις σε πωλήσεις, EBITDA, αποτελέσματα.

Υπενθυμίζεται ότι η Jumbo γύρισε τη χρονιά με υψηλά αποθέματα και κλειδωμένες τιμές στα ναύλα (Απελεύθερος 5 Μαΐου).

Μετά τις τελευταίες δηλώσεις Βακάκη θα έπρεπε η εταιρεία να προχωρήσει, αν νομίζει ότι επιβάλλεται από τα προβλήματα στην εφοδιαστική αλυσίδα, σε αναθεώρηση guidance.

Να καταλάβουν και οι κοινοί θνητοί τι συνεπάγεται, επενδυτικά, η τακτική Μαχάτμα Γκάντι…

Φουρλής IV: Τέλος, η αγορά ποντάρει ότι η σύσταση της ΑΕΕΑΠ του ομίλου θα λειτουργήσει ως καταλύτης για επαναμέτρηση αξίας.

Πιθανώς να συμβεί αν και η εισαγωγή της Trade Estates στο ΧΑ θα απαιτήσει αρκετό χρόνο. Θα προηγηθεί η έκδοση ανεξασφάλιστου mini bond, που θα διευκολύνει τον όμιλο να εξασφαλίσει χρηματοδότηση με καλύτερη τιμολόγηση σε σχέση με αυτή των τραπεζών και χωρίς παροχή εμπράγματων εξασφαλίσεων.

Jumbo III: Στον αντίποδα, ο Βακάκης έχει επιλέξει εδώ και χρόνια να αποτιμά την τεράστια ακίνητη περιουσία σε αποσβεσμένο κόστος (Απελεύθερος 12 Νοεμβρίου 2018). Το δε αναπόσβεστο κόστος για τα εν Ελλάδι ακίνητα είναι ήδη χαμηλότερο κατά 45% του κόστους κτήσης.

Τι μέρος της παραπάνω αξίας είναι ενσωματωμένη στην αποτίμηση είναι δύσκολο να εκτιμηθεί. Στο παρελθόν, πάντως, μεγάλα private equity funds ήταν πρόθυμα να τα αγοράσουν με premium. Ιδιαίτερα αυτά στη Ρουμανία.

Αποποίηση ευθύνης: Τα αναγραφόμενα στη στήλη αποτελούν προϊόν δημοσιογραφικών πληροφοριών, που προσφέρονται μόνο για ενημερωτικούς σκοπούς. Σε καμία περίπτωση δεν μπορούν να εκληφθούν, ως επενδυτική συμβουλή ή πρόταση, προσφορά ή προτροπή, για οιαδήποτε πράξη αγοράς/πώλησης μετοχών ή άλλων κινητών αξιών.